مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه کار نمی کند?

وظیفه مهم مدیر مالی شرکت اندازه گیری هزینه سرمایه سهام شرکت است. اما تخمین هزینه حقوق صاحبان سهام باعث بسیاری از خاراندن سر; اغلب نتیجه ذهنی است و بنابراین به سوال به عنوان یک معیار قابل اعتماد باز. این مقاله یک روش برای رسیدن به این شکل را توصیف می کند, یک روش []]

وظیفه مهم مدیر مالی شرکت اندازه گیری هزینه سرمایه سهام شرکت است. اما تخمین هزینه حقوق صاحبان سهام باعث بسیاری از خاراندن سر; اغلب نتیجه ذهنی است و بنابراین به سوال به عنوان یک معیار قابل اعتماد باز. این مقاله روشی را برای رسیدن به این رقم توصیف می کند که روشی است که در فضای نادر نظریه مالی ایجاد شده است. مدل قیمتگذاری داراییهای سرمایهای تصویر کاملی از چگونگی قیمتگذاری اوراق بهادار در بازارهای مالی و در نتیجه تعیین بازده مورد انتظار سرمایهگذاریهای سرمایهای است. این مدل روشی را برای کمی سازی ریسک و ترجمه این ریسک به تخمین بازده مورد انتظار حقوق صاحبان سهام فراهم می کند.

مزیت اصلی کاپیتان ماهیت عینی هزینه های تخمینی حقوق صاحبان سهام است که مدل می تواند بازده داشته باشد. کپسول نمی تواند به صورت جداگانه مورد استفاده قرار گیرد زیرا لزوما دنیای بازارهای مالی را ساده می کند. اما مدیران مالی می توانند از این روش برای تکمیل سایر تکنیک ها و قضاوت خود در تلاش برای توسعه هزینه های واقع بینانه و مفید محاسبات حقوق صاحبان سهام استفاده کنند.

اگرچه کاربرد این نظریه همچنان به بحث های شدیدی دامن می زند اما نظریه مالی مدرن اکنون به عنوان یک امر مسلم در مدیریت سرمایه گذاری مورد استفاده قرار می گیرد. و به طور فزاینده ای مشکلات در امور مالی شرکت ها نیز از همین تکنیک ها بهره مند می شوند. پاسخ وعده داده است که کمتر گرم شود. مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای این نظریه را تجسم می بخشد. برای مدیران مالی گسترش برنامه های کاربردی کاپیتان این پرسش را افزایش می دهد: کاپیتان چیست? چگونه می توانید با استفاده از مدل? مهم ترین, کار می کند?

کاپیتان به عنوان یک بازنمایی نظری از رفتار بازارهای مالی می تواند در تخمین هزینه سرمایه شرکت مورد استفاده قرار گیرد. با وجود محدودیت, مدل می تواند علاوه بر مفید به مدیر مالی ابزار تحلیلی کیت.

کار رو به رشد در نظریه و کاربرد کاپیتان تولید کرده است بسیاری از پیچیده, اغلب پسوند بسیار پیچیده از مدل ساده. اما در پرداختن به سوالات فوق من باید به طور انحصاری در نسخه ساده خود تمرکز می کنند. با این حال, پیدا کردن پاسخ به سوالات نیاز به یک سرمایه گذاری از زمان برای درک نظریه اساسی کاپیتان.

کاپم است?

نظریه مالی مدرن بر دو فرض استوار است: (1) بازارهای اوراق بهادار بسیار رقابتی و کارا هستند (یعنی اطلاعات مربوط به شرکت ها به سرعت و به طور جهانی توزیع و جذب می شود). (2) این بازارها تحت سلطه سرمایه گذاران منطقی و ریسک گریز هستند که به دنبال به حداکثر رساندن رضایت از بازده سرمایه گذاری های خود هستند.

فرض اول یک بازار مالی است که توسط خریداران و فروشندگان بسیار پیشرفته و مطلع پر شده است. فرض دوم سرمایه گذارانی را توصیف می کند که به ثروت اهمیت می دهند و بیشتر به کمتر ترجیح می دهند. علاوه بر این سرمایه گذاران فرضی نظریه مالی مدرن تقاضای حق بیمه در قالب بازده مورد انتظار بالاتر برای خطرات فرض می کنند.

اگر چه این دو فرض سنگ بنای نظریه مالی مدرن را تشکیل می دهند, توسعه رسمی کاپیم شامل دیگر, مفروضات محدود کننده تخصصی تر. این خدمات عبارتند از بازارهای اصطکاک بدون عیوب مانند هزینه های معامله, مالیات, و محدودیت در استقراض و فروش کوتاه. این مدل همچنین نیاز به محدود کردن مفروضات مربوط به ماهیت بازده اوراق بهادار و ترجیحات سرمایه گذاران دارد. در نهایت فرض می شود سرمایه گذاران بر اساس یک افق زمانی مشترک در مورد عملکرد احتمالی و ریسک اوراق بهادار به توافق برسند.

مدیر مالی باتجربه ممکن است در شناخت جهان فرض شده توسط این نظریه مشکل داشته باشد. تحقیقات زیادی بر کاهش این فرضیات محدود کننده متمرکز شده است. نتیجه نسخههای پیچیدهتری از این مدل بوده است که با این حال کاملا با نسخه ساده کاپیتان مورد بررسی در این مقاله مطابقت دارد.

اگرچه فرضیات کاپم بدیهی است که غیرواقعی است اما چنین سادهسازی واقعیت اغلب برای توسعه مدلهای مفید ضروری است. تست واقعی یک مدل نه تنها در منطقی بودن فرضیات اساسی بلکه در اعتبار و سودمندی نسخه مدل نیز نهفته است. تحمل فرضیات کاپیتان کاپیتان هرچند خیالی است اما امکان استخراج یک مدل مشخص و در عین حال ایده ال شده از روشی که بازارهای مالی ریسک را اندازه گیری کرده و به بازده مورد انتظار تبدیل می کنند را فراهم می کند.

تنوع نمونه کارها

سرمایه داری با ریسک ها و بازده اوراق بهادار مالی سروکار دارد و اگر خودسرانه باشد دقیقا تعریف می کند. نرخ بازده ای که سرمایه گذار از خرید سهام عادی دریافت می کند و برای مدت زمان معینی نگهداری می کند برابر است با سود نقدی دریافتی به اضافه سود سرمایه (یا منهای زیان سرمایه) در طول دوره نگهداری تقسیم بر قیمت خرید اوراق بهادار.

اگرچه سرمایه گذاران ممکن است هنگام خرید سهام خاص انتظار بازده خاصی را داشته باشند اما ممکن است ناامید یا غافلگیر شوند زیرا نوسانات قیمت سهام منجر به نوسان بازده می شود. بنابراین سهام عادی اوراق بهادار پرخطر محسوب می شوند. (در مقابل چون بازده برخی اوراق بهادار مانند اوراق خزانه تفاوتی با بازده مورد انتظار ندارند اوراق بهادار بدون ریسک محسوب می شوند.) نظریه مالی ریسک را به عنوان احتمال انحراف بازده واقعی از بازده مورد انتظار تعریف می کند و درجه نوسان بالقوه میزان ریسک را تعیین می کند.

زیربنای کاپیتال مشاهده این است که سهام پرخطر را می توان با هم ترکیب کرد تا ترکیب (سبد) ریسک کمتری نسبت به هر یک از اجزای خود داشته باشد. اگرچه این تنوع یک مفهوم شناخته شده است اما ممکن است ارزشمند باشد که چگونه تنوع ریسک را کاهش می دهد.

فرض کنید دو شرکت در یک جزیره جدا شده واقع شده اند که صنعت اصلی گردشگری است. یک شرکت تولید کننده لوسیون قهوه مایل بسرخ. سهام این شرکت در سالهای سانی عملکرد خوبی دارد و در سالهای بارانی عملکرد ضعیفی دارد. شرکت دیگر چترهای یکبار مصرف تولید می کند. سهام این شرکت در سالهای سانی به همان اندازه ضعیف و در سالهای بارانی عملکرد خوبی دارد. هر شرکت به طور متوسط 12 درصد بازده کسب می کند.

در خرید هر دو سهام, سرمایه گذاران متحمل مقدار زیادی از خطر به دلیل تنوع در قیمت سهام رانده شده توسط نوسانات در شرایط جوی. سرمایه گذاری نیمی از وجوه در سهام لوسیون قهوه مایل بسرخ و نیمی در سهام تولید کننده چتر, با این حال, نتایج در یک بازگشت از 12% بدون در نظر گرفتن که شرایط جوی غالب. بنابراین تنوع پرتفوی دو سهام پرخطر را که هر کدام به طور متوسط 12 درصد بازده دارند به یک سبد بدون ریسک معین از کسب 12 درصد مورد انتظار تبدیل می کند .

متاسفانه, رابطه منفی کامل بین بازده در این دو سهام در دنیای واقعی بسیار نادر است. تا حدی, اوراق بهادار شرکت با هم حرکت, بنابراین حذف کامل از خطر از طریق تنوع نمونه کارها ساده غیر ممکن است. با این حال, تا زمانی که برخی از عدم موازی در بازده اوراق بهادار وجود دارد, تنوع همیشه خطر را کاهش می دهد.

دو نوع خطر

برخی از سرمایه گذاران ریسک تصور می کنند که برای سهام فردی در پرتفوی خود عجیب است—به عنوان مثال ممکن است سود یک شرکت به دلیل اعتصاب گربه وحشی کاهش یابد. از سوی دیگر, به دلیل قیمت سهام و بازده حرکت تا حدی در پشت سر هم, حتی سرمایه گذاران برگزاری به طور گسترده ای متنوع اوراق بهادار در معرض خطر ذاتی در عملکرد کلی بازار سهام.

بنابراین ما می توانیم ریسک کل امنیت را به ریسک غیر سیستماتیک تقسیم کنیم, بخشی که مخصوص شرکت است که می تواند متنوع شود, و ریسک سیستماتیک, بخش غیر متنوع که مربوط به حرکت بازار سهام است و بنابراین اجتناب ناپذیر است. نمونه هایی از عوامل خطر سیستماتیک و غیر سیستماتیک در ظاهر می شوند نمایشگاه من.

نمایشگاه من برخی از عوامل خطر غیر سیستماتیک و سیستماتیک

نمایشگاه دوم گرافیکی نشان می دهد کاهش خطر ابتلا به عنوان اوراق بهادار به یک نمونه کارها اضافه شده است. مطالعات تجربی نشان داده اند که خطر غیر سیستماتیک را می توان عملا در اوراق بهادار 30 تا 40 سهام به طور تصادفی انتخاب شده حذف شده است. البته, اگر سرمایه گذاری در صنایع نزدیک مرتبط ساخته شده, اوراق بهادار بیشتر مورد نیاز برای از بین بردن خطر غیر سیستماتیک.

کاهش ریسک غیر سیستماتیک از طریق متنوع سازی

سرمایه گذاران ساکن این جهان فرضی به ریسک گریزی فرض می شود. این مفهوم, که موافق برای یک بار با جهان بسیاری از ما می دانیم, نشان می دهد که سرمایه گذاران تقاضای غرامت برای در نظر گرفتن در معرض خطر. در بازارهای مالی تحت سلطه سرمایه گذاران ریسک گریز, اوراق بهادار با ریسک بالاتر قیمت گذاری می شوند تا بازده مورد انتظار بالاتری نسبت به اوراق بهادار با ریسک پایین داشته باشند.

یک معادله ساده بیانگر رابطه مثبت بین ریسک و بازده است. نرخ بدون ریسک (بازده سرمایه گذاری بدون ریسک مانند تی بیل) رابطه ریسک/بازده مورد انتظار را لنگر می اندازد.

بازده مورد انتظار در امنیت خطرناک_s, می توان به عنوان نرخ بدون ریسک در نظر گرفت_f, به علاوه حق بیمه برای ریسک:

پاداش تحمل فرضیات غیرواقعی کاپیتان در داشتن معیاری از این حق بیمه ریسک و روشی برای تخمین منحنی ریسک/ بازده مورد انتظار بازار است. این فرضیات و اثربخشی کاهش ریسک متنوع سازی منجر به یک بازار مالی ایده ال می شود که برای به حداقل رساندن ریسک سرمایه گذاران دارای پرتفوی های بسیار متنوعی هستند که فقط به ریسک مرتبط با بازار حساس هستند.

زیرا سرمایه گذاران می توانند ریسک های خاص شرکت را به سادگی با تنوع بخشیدن به اوراق بهادار از بین ببرند و برای تحمل ریسک غیر سیستماتیک جبران نمی شوند. زیرا سرمایه گذاران متنوع فقط در معرض ریسک سیستماتیک قرار دارند و سرمایه گذاران در معرض ریسک سیستماتیک قرار دارند و ریسک مربوط به ریسک/بازده مورد انتظار بازار مالی به جای ریسک کل ریسک سیستماتیک است. بنابراین یک سرمایه گذار با بازده مورد انتظار بالاتر برای تحمل ریسک مربوط به بازار پاداش می گیرد.

این نتیجه مهم ممکن است به نظر می رسد متناقض با شواهد تجربی است که, با وجود کم هزینه وسایل نقلیه تنوع مانند صندوق های متقابل, اکثر سرمایه گذاران به اندازه کافی متنوع اوراق بهادار را نگه ندارد. 1 سازگار با سرمایه گذاران بزرگ مانند موسسات است که تسلط بر تجارت در بورس اوراق بهادار نیویورک به طور معمول نگه اوراق بهادار با بسیاری از اوراق بهادار. این سرمایه گذاران فعال معاملاتی قیمت اوراق بهادار و بازده مورد انتظار را تعیین می کنند. اگر پرتفوی خود را به خوبی متنوع, اقدامات خود را ممکن است در قیمت گذاری بازار مطابق با پیش بینی کاپیتان منجر شود که تنها اهمیت ریسک سیستماتیک.

بتا معیار استاندارد اندازه گیری ریسک سیستماتیک است. این تمایل بازگشت یک اوراق بهادار را به طور موازی با بازگشت بازار سهام به طور کلی اندازه گیری می کند. یکی از راه های فکر کردن به بتا به عنوان سنجش نوسانات امنیتی نسبت به نوسانات بازار است. سهام با بتا 1.00-سطح متوسط ریسک سیستماتیک-با همان درصد شاخص بازار گسترده مانند شاخص 500 سهام استاندارد اند پورز بالا و پایین می رود.

سهام با بتا بیشتر از 1.00 درصد بیشتری نسبت به بازار افزایش و سقوط می کنند—یعنی سطح بالایی از ریسک سیستماتیک دارند و نسبت به تغییرات بازار بسیار حساس هستند. برعکس, سهام با بتا کمتر از 1.00 دارای سطح پایین ریسک سیستماتیک و کمتر حساس به نوسانات بازار است.

خط بازار امنیتی

نقطه اوج توالی بلوک های ساختمانی مفهومی رابطه ریسک / بازده مورد انتظار است. این نتیجه اساسی از این گزاره ناشی می شود که فقط ریسک سیستماتیک که توسط بتا اندازه گیری می شود اهمیت دارد. قیمت اوراق بهادار به گونه ای است که:

R_s= بازده مورد انتظار سهام (و هزینه سرمایه سهام شرکت).

R_f= نرخ بدون ریسک.

R_m= بازده مورد انتظار در بازار سهام به عنوان یک کل.

β _s= بتا سهام.

این رابطه ریسک / بازده مورد انتظار را خط بازار امنیتی می نامند. همانطور که قبلا نشان دادم, بازده مورد انتظار یک امنیت به طور کلی برابر با نرخ بدون ریسک به علاوه حق بیمه ریسک است. در کلاه خطر حق بیمه به عنوان بتا بار بازده مورد انتظار در بازار منهای نرخ بدون ریسک اندازه گیری شد. حق بیمه ریسک یک اوراق بهادار تابعی از حق بیمه ریسک در بازار است_m – R_fو به طور مستقیم با سطح بتا متفاوت است. (البته هیچ اندازه گیری از ریسک غیر سیستماتیک در حق بیمه ریسک ظاهر نمی شود زیرا در جهان تنوع کاپیتان از بین رفته است.)

نمایشگاه سوم خط بازار امنیتی

در بازارهای مالی رقابتی که توسط کپیم توصیف می شود هیچ امنیتی نمی تواند برای مدت طولانی با قیمت های پایین بفروشد تا بازده بیشتری نسبت به بازده مناسب خود داشته باشد. سپس اوراق بهادار در مقایسه با سایر اوراق بهادار با ریسک مشابه بسیار جذاب خواهد بود و سرمایه گذاران قیمت خود را افزایش می دهند تا زمانی که بازده مورد انتظار خود را به موقعیت مناسب در بازار کاهش دهد. برعکس, سرمایه گذاران فروش هر سهام در قیمت بالا به اندازه کافی برای قرار دادن بازده مورد انتظار خود را زیر موقعیت مناسب خود فروش خواهد بود. در نتیجه کاهش قیمت ادامه خواهد یافت تا زمانی که بازده مورد انتظار سهام به سطح توجیه شده توسط ریسک سیستماتیک افزایش یابد.

(یک مکانیزم تعدیل قیمت گذاری داوری به تنهایی ممکن است برای توجیه رابطه اس ام اس با فرضیات محدود کننده کمتر از کاپیتان سنتی کافی باشد. بنابراین می توان از مدل های دیگری غیر از کاپم استخراج کرد. 2 )

یکی از جنبه های شاید متضاد سرمایه داری شامل سهام برگزاری نمایشگاه خطر کل بزرگ اما خطر سیستماتیک بسیار کمی است. به عنوان مثال ممکن است یک شرکت در کسب و کار بسیار شانس کاوش برای فلزات گرانبها. مشاهده در انزوا این شرکت به نظر می رسد بسیار خطرناک, اما بسیاری از کل خطر خود را غیر سیستماتیک است و می تواند متنوع دور. سرمایه گذار کاپم به خوبی متنوع سهام را به عنوان یک امنیت کم خطر می بیند. در بتا پایین سهام به حق بیمه کم خطر منجر شود. علی رغم سطح بالای ریسک کل سهام, بازار قیمت را برای بازده کم مورد انتظار قیمت گذاری می کند.

در عمل, چنین نمونه های متضاد نادر است; اکثر شرکت های با خطر کل بالا نیز بتا بالا و بالعکس. ریسک سیستماتیک که توسط بتا اندازه گیری می شود معمولا با قضاوت های شهودی ریسک برای سهام خاص همزمان است. با این وجود هیچ ریسک کلی برای قیمت گذاری اوراق بهادار و تعیین بازده مورد انتظار در بازارهای مالی وجود ندارد که سرمایه گذاران بتوانند دارایی های خود را متنوع کنند.

اجازه دهید من اجزای مفهومی کاپیتان را خلاصه کنم. اگر مدل به درستی رفتار بازار را توصیف کند معیار مربوط به ریسک یک اوراق بهادار ریسک مربوط به بازار یا سیستماتیک است که توسط بتا اندازه گیری می شود. اگر بازده یک اوراق بهادار رابطه مثبت قوی با بازده بازار داشته باشد و در نتیجه بتا بالایی داشته باشد, برای بازده مورد انتظار بالا قیمت گذاری می شود; اگر بتا پایینی داشته باشد, برای بازده کم مورد انتظار قیمت گذاری می شود.

با توجه به اینکه ریسک غیر سیستماتیک به راحتی از طریق متنوع سازی از بین می رود بازده مورد انتظار امنیت را افزایش نمی دهد. با توجه به مدل, بازارهای مالی مراقبت تنها در مورد ریسک سیستماتیک و قیمت اوراق بهادار به طوری که بازده مورد انتظار در امتداد خط بازار امنیتی دروغ.

چگونه می توان استفاده کرد?

این شرکت با بینش خود در مورد قیمت گذاری اوراق بهادار در بازارهای مالی و تعیین بازده مورد انتظار کاربردهای روشنی در مدیریت سرمایه گذاری دارد. استفاده از این زمینه در این زمینه به سطح پیچیدگی بسیار فراتر از محدوده این نمایشگاه مقدماتی پیشرفت کرده است.

کپسول یک کاربرد مهم در امور مالی شرکت ها نیز دارد. ادبیات مالی هزینه حقوق صاحبان سهام را به عنوان بازده مورد انتظار سهام یک شرکت تعریف می کند. بازده مورد انتظار سهام هزینه فرصت سهامداران صندوق های سهام شاغل در شرکت است.

در نظریه, این شرکت باید این هزینه در سهام تامین مالی بخشی از سرمایه گذاری های خود را کسب و یا قیمت سهام خود را سقوط خواهد کرد. اگر شرکت انتظار ندارد حداقل هزینه حقوق صاحبان سهام را کسب کند باید وجوه را به سهامداران بازگرداند که می توانند این بازده مورد انتظار سایر اوراق بهادار را در همان سطح ریسک در بازار مالی کسب کنند. از هزینه سهام شامل انتظارات بازار بسیار دشوار است برای اندازه گیری است; چند تکنیک در دسترس هستند.

هزینه حقوق صاحبان سهام

این مشکل با توجه به نقش هزینه های سهام در وظایف حیاتی مانند ارزیابی بودجه بندی سرمایه و ارزیابی خریدهای احتمالی مایه تاسف است. هزینه حقوق صاحبان سهام یکی از اجزای میانگین وزنی هزینه سرمایه است که مدیران شرکت ها اغلب به عنوان نرخ مانع در ارزیابی سرمایه گذاری ها استفاده می کنند. مدیران مالی می توانند برای دستیابی به تخمینی از هزینه سرمایه سهام استفاده کنند.

اگر کاپم به درستی رفتار بازار را توصیف, خط بازار امنیتی می دهد بازده مورد انتظار در سهام. زیرا این بازده مورد انتظار_s, طبق تعریف هزینه حقوق صاحبان سهام شرکت است, ک_eهمچنین تخمین هزینه های سهام نیز فراهم می کند. بدین ترتیب:

محاسبه هزینه های نقدینگی نیاز به تخمین نرخ های بدون ریسک دارد_f, بازده مورد انتظار در بازار_m, و بتا,,_s.

طی 50 سال گذشته نرخ تی بیل (نرخ بدون ریسک) تقریبا برابر با نرخ تورم سالانه بوده است. در سال های اخیر, ثروت توسط انتظارات تورمی کوتاه مدت, نرخ تی بیل به طور گسترده ای در نوسان است. اگرچه می توان از تکنیک های پیچیده ای برای تخمین نرخ تورم و نرخ تی بیل استفاده کرد اما برای اهداف این نمایشگاه اجازه دهید 10 درصد تخمین بزنیم .

تخمین بازده مورد انتظار در بازار دشوارتر است. یک رویکرد مشترک این است که فرض کنیم سرمایه گذاران در مورد همان حق بیمه ریسک پیش بینی می کنند (تحقیق_m – R_f) مانند گذشته. از سال 1926 تا 1978 ریسک بیمه در شاخص 500 سهام استاندارد اند پورز به طور متوسط 8.9 درصد بود . 3 تخمین معیار 9% برای حق بیمه ریسک و 10 % برای نرخ تی بیل حاکی از تحقیق تخمین زده شده است_mاز 19%.

این به طور قابل ملاحظه ای بالاتر از میانگین تاریخی 11.2 است . این تفاوت نشان دهنده نرخ تورم بلند مدت 10 درصدی است که در نرخ تخمین زده شده تی بیل ما گنجانده شده است. نرخ تورم پیش بینی می شود 7.5 درصد بالاتر از میانگین 2.5 درصدی نسبت به دوره 1926-1978 باشد. بازده مورد انتظار (از نظر اسمی) باید برای جبران خسارت پیش بینی شده در قدرت خرید سرمایه گذاران افزایش یابد. به عنوان جای دیگر, تکنیک های پیچیده تر وجود داشته باشد, اما یک تخمین از 19% برای تحقیق_mاست که تقریبا با گسترش تاریخی بین بازده سهام و بازده در تی اسکناس سازگار, اوراق قرضه دولتی بلند مدت, و اوراق قرضه شرکت های بزرگ.

تکنیک هایی که تغییرات گذشته سهام را نسبت به بازار ارزیابی می کنند می توانند بتا سهام را تخمین بزنند. بسیاری از شرکت های کارگزاری و خدمات سرمایه گذاری نیز بتا عرضه می کنند. اگر به نظر می رسد سطح ریسک سیستماتیک گذشته شرکت ادامه داشته باشد, محاسبات بتا از داده های تاریخی می تواند برای تخمین هزینه حقوق صاحبان سهام استفاده شود.

متصل کردن مقادیر فرض نرخ بدون ریسک, بازده مورد انتظار در بازار, و بتا به خط بازار امنیتی تولید تخمین می زند از هزینه سرمایه سهام. در نمایشگاه چهارم من به هزینه تخمین حقوق صاحبان سهام از سه شرکت فرضی.

نمونه هایی از تخمین هزینه سرمایه

بتاهای موجود در نمایشگاه چهارم با شرکتهای سه صنعت نمایندگی شده سازگار است. بسیاری از شرکت های برق دارای سطوح پایین ریسک سیستماتیک و بتا کم هستند زیرا نوسانات نسبتا ناچیزی در سود و بازده سهام خود دارند. عواید شرکت های هواپیمایی با مایل های مسافری پرواز شده گره خورده است که معیاری بسیار حساس به تغییرات در فعالیت های اقتصادی است. تقویت این تنوع سیستماتیک در عواید از اهرم عملیاتی و مالی بالایی برخوردار است. نتایج سود و بازده است که به طور گسترده ای متفاوت است و بتاهای بالایی را در این سهام تولید می کند. شرکت های بزرگ شیمیایی درجه متوسطی از ریسک سیستماتیک را نشان می دهند.

باید تاکید کنم که روش نشان داده شده در نمایشگاه چهارم فقط تخمین های تقریبی از هزینه حقوق صاحبان سهام را به همراه دارد. اصلاحات پیچیده می تواند به تخمین هر ورودی کمک کند. تجزیه و تحلیل حساسیت با استفاده از مقادیر ورودی مختلف می تواند طیف نسبتا خوبی از تخمین هزینه حقوق صاحبان سهام را ایجاد کند. با این وجود محاسبات در این نمایشگاه نشان می دهد که چگونه مدل ساده می تواند داده های معیار را تولید کند.

نمایشگاه پنجم طیف ریسک/بازده مورد انتظار را نشان می دهد که از میانگین بتا برای شرکت های بیش از سه ده صنعت استفاده می کند. نتیجه یک برنامه قیمت گذاری برای سرمایه سهام به عنوان تابعی از ریسک است. این طیف نشان دهنده فرصت های ریسک/بازده مورد انتظار سهامداران در بازارهای مالی و در نتیجه هزینه های فرصت سهامداران برای شرکت خاص است.

نمایشگاه پنجم خطر / بازده مورد انتظار منبع طیف بتا: بار روزنبرگ و جیمز پسر," پیش بینی بتا از اصول سرمایه گذاری, " مجله تحلیلگران مالی, جولای–اوت 1976, پ. 62.

استخدام کاپیتان

کاربردهای این مفاهیم ساده است. مثلا, هنگامی که یک مدیر در حال محاسبه هزینه های بخشی از نرخ سرمایه یا مانع است, هزینه مولفه حقوق صاحبان سهام باید منعکس کننده ریسک ذاتی عملیات بخش باشد تا ریسک شرکت مادر. اگر تقسیم در یکی از کسب و کار خطرناک ذکر شده در نمایشگاه پنجم, هزینه حقوق صاحبان سهام متناسب با این خطر باید به کار حتی اگر ممکن است بسیار بالاتر از هزینه پدر و مادر از حقوق صاحبان سهام.

یک رویکرد برای تخمین هزینه حقوق صاحبان سهام یک بخش محاسبه تخمین هزینه حقوق صاحبان سهام برای شرکتهای مشابه و مستقل فعال در همان صنعت است. نسخه های بتای این شرکت ها سطح ریسک صنعت را منعکس می کنند. البته, اصلاحات ممکن است لازم باشد برای تنظیم برای تفاوت در اهرم مالی و عوامل دیگر.

مثال دوم مربوط به خریدها است. در جریان نقدی با تخفیف ارزیابی ادغام هزینه مناسب حقوق صاحبان سهام باید منعکس کننده خطرات ذاتی در جریان های نقدی است که با تخفیف. دوباره, نادیده گرفتن اصلاحات مورد نیاز توسط تغییرات در ساختار سرمایه و مانند, هزینه حقوق صاحبان سهام باید منعکس کننده سطح خطر از شرکت هدف, نه اکتساب.

کار کاپم?

به عنوان یک نظریه ایده ال بازارهای مالی, فرضیات مدل به وضوح غیر واقعی. اما تست واقعی کاپیتان, به طور طبیعی, است که چگونه به خوبی کار می کند.

تست های تجربی متعددی از کاپیتان وجود داشته است. اکثر این موارد گذشته را بررسی کرده اند تا میزان بازده سهام و نسخه های بتا را به روشی که توسط خط بازار امنیتی پیش بینی شده مطابقت داده اند تعیین کنند. با چند مورد استثنا مطالعات تجربی عمده در این زمینه به این نتیجه رسیده اند که:

• به نظر می رسد بتا به عنوان معیاری برای اندازه گیری ریسک مربوط به بازده گذشته باشد. به دلیل رابطه نزدیک بین کل و خطر سیستماتیک, دشوار است برای تشخیص اثرات خود را تجربی. با این حال به نظر میرسد درج عاملی که نمایانگر ریسک غیرسیستماتیک است قدرت توضیحی کمی به رابطه ریسک/ بازگشت اضافه میکند.

• رابطه بین بازده گذشته و بتا خطی است-یعنی واقعیت مطابق با پیش بینی مدل است. رابطه نیز شیب مثبت دارد-یعنی یک معامله مثبت بین این دو وجود دارد (ریسک بالا برابر با بازده بالا و ریسک کم برابر با بازده کم است).

• اسم تجربی نسبت به اسم نظری شیب کمتری دارد. همانطور که در نمایشگاه ششم نشان داده شده, اوراق بهادار کم بتا کسب بازگشت تا حدودی بالاتر از کاپیم را پیش بینی, و بالا بتا سهام کسب کمتر از پیش بینی. کمبودهای گوناگون در روش شناسی و/یا روش های استفاده شده برای توضیح این پدیده پیشرفت کرده اند.

نمایشگاه ششم خطوط نظری و تخمینی بازار امنیتی

اگرچه این تست های تجربی به صراحت اعتبار سنجی نمی کنند اما از پیامدهای اصلی خود پشتیبانی می کنند. اندازه گیری ریسک سیستماتیک, بتا, به نظر می رسد مربوط به بازده گذشته; یک خطر مثبت/ بازگشت تجارت وجود دارد; و این رابطه خطر/بازگشت به نظر می رسد خطی. یافته های متناقض در مورد شیب اس ام اس موضوع تحقیقات مداوم است. برخی از محققان پیشنهاد می کنند که از "خط بازار تجربی" به تدریج شیب دارتر بر اساس این یافته ها به جای اس ام اس نظری استفاده شود.

کارهای اخیر در زمینه مدیریت سرمایه گذاری این پیشنهاد را به چالش کشیده است که فقط ریسک سیستماتیک اهمیت دارد. در یک دنیای پیچیده بعید است که فقط یک نوع ریسک مرتبط پیدا شود-ریسک بازار.

پیشرفت های زیادی در توسعه مدل های غنی تر قیمت دارایی انجام شده است. اما تاکنون هیچ یک از این مدل های پیچیده تر به وضوح برتری خود را نشان نداده اند. این همچنان یک حوزه تحقیقاتی حاصلخیز است که در درجه اول بر برنامه های مدیریت سرمایه گذاری متمرکز است.

مشکلات برنامه

در برنامه های مالی شرکت های بزرگ از کاپیتان, چندین منبع بالقوه خطا وجود دارد. اول اینکه مدل ساده ممکن است توصیف ناکافی از رفتار بازارهای مالی باشد. (همانطور که من فقط اشاره کرد, کار تجربی تا به امروز به صراحت اعتبار کاپیتان پشتیبانی نمی کند.) محققان در تلاش برای بهبود واقع گرایی خود پسوندهای مختلفی از مدل را توسعه داده اند.

مشکل دوم این است که بتا در طول زمان ناپایدار است. این واقعیت مشکلاتی را ایجاد می کند که بتاهای تخمین زده شده از داده های تاریخی برای محاسبه هزینه های حقوق صاحبان سهام در ارزیابی جریان های نقدی بعدی استفاده می شود. بتاها باید با تغییر اصول شرکت و ساختار سرمایه تغییر کنند. همچنین بتاهای تخمین زده شده از دادههای گذشته در معرض خطای تخمین قرار دارند. چندین تکنیک برای کمک به مقابله با این منابع بی ثباتی در دسترس است.

تخمین نرخ بدون ریسک و بازده مورد انتظار در بازار نیز در معرض خطا است. در اینجا نیز تحقیقات بر توسعه تکنیک هایی برای کاهش خطای احتمالی مرتبط با این ورودی ها به اس ام اس متمرکز شده است.

مجموعه نهایی از مشکلات منحصر به فرد به برنامه های کاربردی مالی شرکت های بزرگ از کاپیتان است. مشکلات عملی و نظری مرتبط با استفاده از کاپیتان یا هر مدل بازار مالی در تصمیمات بودجه بندی سرمایه ای مربوط به دارایی های واقعی وجود دارد. این مشکلات همچنان یک حوزه تحقیقاتی حاصلخیز است.

مدل رشد سود سهام

کمبود کاپیتان ممکن است شدید به نظر برسد. اما باید نسبت به رویکردهای دیگر برای تخمین هزینه سرمایه مورد قضاوت قرار گیرند. شایع ترین استفاده از این روش ساده جریان نقدی تنزیل (دی سی اف) است که به عنوان مدل رشد سود سهام (یا مدل گوردون شاپیرو) شناخته شده است.

این رویکرد مبتنی بر این پیشنهاد است که قیمت سهام یک شرکت برابر با ارزش فعلی سود سهام بعدی به ازای هر سهم است که توسط هزینه سرمایه سهام شرکت تخفیف می یابد. با این فرض که انتظار می رود سود سهام به ازای هر سهم با نرخ ثابتی رشد کند و این نرخ رشد برای همیشه ادامه یابد فرمول کلی ارزش فعلی به یک عبارت ساده فرو می ریزد.

پ = قیمت فعلی سهام.

داپیاس = سود سهام سال بعد به ازای هر سهم.

گرم = نرخ رشد ابدی در سود سهام به ازای هر سهم.

k_e= هزینه سرمایه شرکت.

اگر بازار قیمت گذاری سهام در این روش, ما می توانیم هزینه حقوق صاحبان سهام توقیف در قیمت سهام استنباط. حل هزینه بازده سهام:

هزینه حقوق صاحبان سهام ضمنی با قیمت سهام فعلی و مفروضات مدل صرفا بازده سود سهام به علاوه نرخ رشد ثابت است.

دو فرضیه مدل مانند کاپیم تکنیک رشد سود سهام را محدود می کند. یکی فرض نرخ رشد ثابت و همیشگی سود سهام به ازای هر سهم است. دوم, به اجازه فرمول ارزش فعلی به طور کلی به سقوط به معادله قیمت سهام ساده من, نرخ رشد ثابت همیشگی باید کمتر از هزینه این شرکت از حقوق صاحبان سهام. اگر این مورد نمی باشد, معادله معتبر نیست.

این دو فرض کاربرد مدل رشد سود سهام را به شدت محدود می کند. این مدل را نمی توان در تخمین هزینه های حقوق صاحبان سهام برای شرکت هایی با الگوهای سود سهام ناپایدار یا برای شرکت هایی که به سرعت در حال رشد هستند استفاده کرد_e. (بدیهی است که این مدل در مورد شرکت هایی که هیچ سود سهام نمی پردازند نیز صدق نمی کند. این مدل بر خلاف مدل کاپیم محدود به شرکتهایی است که از رشد کند و پایدار سود سهام برخوردار هستند. اما تکنیکهای پیچیدهتر میتوانند طیف وسیعتری از شرکتها را مدیریت کنند.

یکی دیگر از مشکلات استفاده از مدل رشد سود سهام برای تخمین هزینه های حقوق صاحبان سهام در اندازه گیری گرم است. برای استخراج هزینه صحیح رقم حقوق صاحبان سهام باید نرخ رشد سرمایه گذاران را برای ارزش گذاری سهام تخمین زد. این یک منبع اصلی خطا در مدل رشد سود سهام است.

در مقابل تنها ورودی اختصاصی شرکت به اس ام اس بتا است که با یک روش عینی استخراج می شود. حتی تکنیکهای پیچیدهتر دیسی اف به عنوان یک ورودی نیاز به تخمین بازار از سود سهام شرکت در هر سهم دارند.

در مقایسه با مدل رشد سود سهام و سایر رویکردهای دی سی اف کمبودهای کاپیم چندان شدید به نظر نمیرسد. با این حال هیچ دلیلی وجود ندارد که مدل رشد سود سهام و سود سهام را به عنوان رقبا در نظر بگیریم. تکنیک های بسیار کمی برای کار دشوار اندازه گیری هزینه حقوق صاحبان سهام در دسترس هستند. با وجود کاستی های سرمایه گذاران باید از هر دو مدل دی سی اف و کاپیتان و همچنین قضاوت صحیح برای تخمین هزینه حقوق صاحبان سهام استفاده کنند. 4

ناقص اما مفید

مدیران سرمایه گذاری به طور گسترده ای کلاه ساده و پسوند پیچیده تر خود را اعمال می شود. کاربرد کپم در امور مالی شرکتها یک پیشرفت اخیر است. اگرچه در بسیاری از مراحل تعیین نرخ بهره مورد استفاده قرار گرفته است اما هنوز در محافل شرکتی برای تخمین هزینه های سهام شرکت ها مورد استفاده گسترده قرار نگرفته است.

مدیران مالی به دلیل کمبودهایی که دارند نباید به الگوریتمی دقیق برای تخمین هزینه سرمایه تکیه کنند. با این وجود تست های این مدل تایید می کند که در مورد نحوه تعیین بازده در بازارهای مالی حرف های زیادی برای گفتن دارد. با توجه به مشکل ذاتی در اندازه گیری هزینه حقوق صاحبان سهام, کاستی های کاپیم به نظر می رسد هیچ بدتر از کسانی که از روش های دیگر. مزیت کلیدی این است که ریسک را کمی می کند و یک روال کاملا کاربردی و نسبتا عینی را برای ترجمه اقدامات ریسک به تخمین بازده مورد انتظار فراهم می کند.

کاپیتان نشان دهنده یک رویکرد جدید و متفاوت به یک کار مهم است. تصمیم گیرندگان مالی می توانند از این مدل همراه با تکنیک های سنتی و قضاوت صحیح برای تهیه تخمین های واقع بینانه و مفید از هزینه های سرمایه سهام استفاده کنند.

1. بلوم, ژان کراکت, و اروین دوست, "مالکیت سهام در ایالات متحده: ویژگی ها و روند," بررسی کسب و کار فعلی, نوامبر 1974, پ. 16.

2. راس, "نظریه داوری قیمت گذاری دارایی های سرمایه," مجله نظریه اقتصادی, دسامبر 1976, پ. 341.

3. سینکفلد, سهام, اوراق قرضه, اسکناس, و تورم: بازده تاریخی (1926-1978), چاپ دوم (شارلوتزویل, ویرجینیا: بنیاد تحقیقات تحلیلگران مالی, 1979). نرخ هایی که من استفاده کرده ام وسایل حسابی است. می توان استدلال کرد که میانگین نرخ هندسی برای تنزیل جریان های نقدی بلندمدت مناسب است.

4. پایپر و ویلیام ای. فروهان, جونیور, "سهام شما ارزش قیمت بازار خود را دارد?"هربرت مه-خرداد 1981, پ.124.